4. Descobrindo o quanto vale uma empresa

Por que 25%? Por que ela dá um a m argem de segurança bastante razoável para o caso de as coisas não saírem com o o previsto. A em presa pode crescer m enos do que o esperado e ainda assim seria possível obter lucros bastante razoáveis no longo prazo.

Antes de usar essa estratégia para estim ar razoavelm ente o preço j usto de um a ação, é fundam ental analisar em presas com crescim ento do lucro por ação (LPA) constante. Por exem plo, com pare as seguintes em presas, A e B:

Em bora a Em presa "B" tenha tido um crescim ento m aior em seu LPA do que a Em presa A, o seu crescim ento é m uito inconstante para que se possa form ular com clareza qualquer proj eção quanto a seu futuro. Além disso, em 3 dos 10 anos ela apresentou prej uízo, ao passo que a em presa "A" só teve decréscim o no lucro em 2 dos 10 anos, m ostrando m uito m ais constância.

Note que essa não é um a abordagem clássica do cálculo do preço j usto, m as ao m enos aj uda a ter um a ideia relativam ente rápida de qual o valor de um a ação. Evidentem ente, o cálculo do preço j usto não pode considerar apenas o crescim ento do lucro por ação, m as deve levar em conta várias outras variáveis, com o tem os indicado. Mas essa m etodologia j á aj uda a separar o j oio do trigo.

IV. Examinando o P/L de uma ação

A análise do índice Preço por Lucro (P/L) de um a ação pode dizer m uito sobre a probabilidade de o ativo vir a ser lucrativo ou não. Um P/L m uito baixo indica que o preço da ação está bastante baixo; e um P/L alto indica que o preço da ação está alto. Há quem pense o contrário, e diga que um P/L alto norm alm ente significa que há um a expectativa geral de que a em presa terá um futuro m agnífico - e por isso as pessoas aceitam pagar m ais caro para ter um a fatia desse futuro. E um P/L baixo indicaria a expectativa de um futuro péssim o para a em presa, e as pessoas estariam vendendo a ação a um baixo preço com m edo de que os lucros se tornem ainda piores no futuro.

Mas quem tem a razão? Para discutir isso, é im portante entender o que é o índice P/L.

E isso é m uito fácil: o P é o preço da ação (a cotação da ação no m ercado) e o L é o lucro da em presa por ação. Ou sej a, se um a em presa tem lucro de R$ 1.000.000,00 e tem 1.000.000 de ações, isso significa que o lucro por ação (LPA) é de R$ 1,00. Se cada um a de suas ações está cotada a R$ 10,00, o P/L é de 10, porque 10,00 (a cotação da ação) dividido por 1,00 (o lucro por ação) é igual a 10. Fácil, não?

Essa m atem ática parece fazer pouco sentido para você? Tudo bem , vam os sim plificar um pouco m ais o raciocínio. Im agine que você vai com prar um a em presa inteira. Você consideraria razoável pagar o equivalente ao lucro anual dela para adquiri-la? Por exem plo: o que você acha de com prar um a em presa que lucrou R$ 50.000.000,00 no últim o ano pelos m esm os R$ 50.000.000,00? Para você, seria um excelente negócio; m as não faria o m enor sentido para o proprietário, porque ele j á ganharia aqueles R$ 50.000.000,00 sim plesm ente m antendo a em presa sob sua propriedade, e dificilm ente o dinheiro que receberia pela venda da com panhia renderia aquele lucro no ano seguinte, ou nos próxim os anos. A em presa deve valer m ais do que lucra, concorda? Afinal, um a em presa não é com posta apenas por seus lucros: ela tem todo um valor patrim onial tam bém - m áquinas, prédios, patentes, sua m arca. Tudo isso está em butido no preço da ação da em presa.

Outro fator que afeta o preço de um a ação é a expectativa de lucros nos próxim os anos. Digam os que um a em presa tenha um lucro por ação (LPA) de R$ 0,50 e você tenha a expectativa de que ela dobre seu lucro no próxim o ano, passando para R$ 1,00. Dificilm ente essa ação seria cotada a R$ 1,00 atualm ente, j á que esse valor não refletiria a expectativa de aum ento dos lucros da em presa no ano que vem . Afinal, a sua rentabilidade daqui a um ano seria de 100%, j á que seu P/L daqui a um ano seria igual a um -a ação estaria cotada a um preço equivalente a seu lucro anual.

É por esses fatores que as ações de um a em presa dificilm ente são cotadas a um índice P/L m uito baixo. Quando isso acontece, o m ercado espera que a em presa terá um futuro bastante som brio - e se os lucros caírem efetivam ente, o índice P/L vai subir bastante. Um a ação que hoj e tenha um índice P/L = 10 e sua ação estej a cotada a R$ 20,00, tem um lucro por ação é de R$ 2,00. Se o seu lucro cair no ano que vem para R$ 0,5 por ação e a cotação perm anecer no m esm o patam ar, seu índice P/L subirá para 40.

No m undo ideal dos econom istas, o conj unto dos investidores saberia definir os preços das ações de acordo com as expectativas do m ercado. Ações de boas em presas seriam cotadas a preços m aiores (com índices P/L m aiores), e ações de em presas piores seriam cotadas a preços m enores (P/L m enores). Se isso realm ente acontecesse, haveria poucas oportunidades para os investidores encontrarem boas pechinchas, porque as únicas ações vendidas a preços atrativos seriam as de em presas ruins. Não existe alm oço de graça, dizem eles...

De graça, talvez não. Mas há alguns bons alm oços a preços bastante m ódicos, e verdadeiras gororobas vendidas com o se fossem iguarias. E o segredo para separar um a coisa da outra é analisar corretam ente o índice P/L. Vej am os alguns fatores a serem analisados.

Estabelecendo a rentabilidade inicial de um investimento em ações a partir do P/L

O P/L é m uito utilizado por indicar a rentabilidade inicial de um investim ento em ações. Afinal, ele indica quantas vezes o preço da ação é superior ao lucro da em presa - e, indiretam ente, indica o quanto se pode esperar de rentabilidade pelo investim ento. Para com preender esse ponto, pense em um investim ento de renda fixa: se você adquirir um título do tesouro por R$ 100,00 e ele pagar R$ 10,00 em j uros, o seu P/L é igual a 10, e sua rentabilidade inicial é de 10%. Para estabelecer a rentabilidade inicial, basta inverter o P/L, ou calcular a relação L/P.

Esse indicador possibilita que o investidor saiba, de antem ão, a rentabilidade inicial esperada de seu investim ento em um a determ inada ação. Mas, para adotar esse indicador, é im portante com preender um ponto: você não pode se concentrar no ganho obtido com a valorização da ação, e sim pensar com o um em presário, que é proprietário da em presa em que investe. Assim , se um a em presa teve um lucro por ação de R$ 5,00, você deve pensar naquele lucro com o algo seu para que esse indicador faça sentido - m esm o que a em presa não devolva o lucro na form a de dividendos.

Se a em presa em que você investiu é eficiente na transform ação do seu lucro em m ais lucro no futuro, reinvestindo-o em suas atividades operacionais, não há diferença entre reinvestir o lucro ou pagar dividendos ao acionista. Afinal, se seu obj etivo é de longo prazo, você m esm o faria isso, reinvestindo os dividendos na aquisição de novas ações da em presa. Claro, essa é um a m aneira bem diferente de enxergar as coisas, j á que a m aior parte dos investidores considera que os lucros só são seus a partir do m om ento em que os recebe pelo pagam ento de dividendos.

Enxergando a em presa do ponto de vista do em presário, o indicador Lucro por Preço inform a a rentabilidade inicial do investim ento em ações. Ele funciona com o o dividend yield, que inform a a rentabilidade da em presa em term os de dividendos. Se um a ação custa R$ 10,00 e ela pagou R$ 1,50 em dividendos, seu dividend yield é de 15% - ou sej a, o investidor recebeu, em um determ inado ano, 15% sobre o valor total do seu patrim ônio investido nas ações. Da m esm a form a, o indicador Lucro por Preço inform a o yield (retorno), m as em term os do lucro por ação - não é por m enos que esse indicador é conhecido com o earnings yield. Se o lucro por ação de um a em presa é de R$ 3,00, e suas ações custam R$ 18,00, seu earnings yield é de 16,67% (resultado da divisão de R$ 3,00 por R$ 18,00).

Outra m aneira de utilizar a relação L/P é com pará-la com a Selic, que estabelece o parâm etro de cálculo da renda fixa no país. Norm alm ente, investidores m ais conservadores fazem isso: se o índice L/P for superior à Selic, é m elhor investir em ações, porque a rentabilidade esperada sem que haj a crescim ento no lucro por ação seria superior. Para ilustrar esse raciocínio, reflita sobre a seguinte situação: um investidor tem a sua disposição um fundo de renda fixa que rende anualm ente 10%, m as ele desej a avaliar se é m elhor investir nesse fundo ou com prar ações de um a determ inada em presa.

Para decidir, ele poderia utilizar o índice L/P a fim de verificar o percentual do lucro por ação da em presa em relação a sua cotação: digam os que a em presa lucre R$ 0,15 e suas ações estej am cotadas a R$ 1,00. Nessas condições, o índice P/L é de 6,67 - e o índice L/P é de 0,15, ou 15%. Com parando com o fundo de renda fixa, seria m elhor investir nas ações, j á que 15% é m aior que os 10% da renda fixa. Se o índice P/L (e consequentem ente o L/P) for adequado, as ações darão m elhor retorno que a renda fixa. Quanto m enor o P/L, m aior o L/P e a rentabilidade; quanto m aior o P/L, m enor a rentabilidade.

Leve em conta o P/L futuro em seus cálculos!

Essa é a teoria. Mas esse raciocínio é só o com eço da conversa. Quando calculam os o índice P/L dessa m aneira, estam os investindo no passado da com panhia, pois os lucros (o “L” da fórm ula) foram calculados a partir do passado. Mas o que nos dará retorno, no longo prazo, não é o passado da em presa, m as o seu futuro! Não adiantaria nada investir num a em presa cuj o índice P/L é baixo, m as seus lucros são decrescentes. Se o lucro e as cotações da em presa caírem em um determ inado período de tem po, provavelm ente o índice P/L será sem pre baixo, m as será um péssim o investim ento.

Por outro lado, um índice P/L alto não indica que a em presa sej a necessariam ente um investim ento ruim . Para com preender esse ponto, reflita sobre o seguinte exem plo. Um investidor exam ina um a determ inada em presa e observa que o seu P/L é igual a 15,00, o que significa que o L/P era de apenas 0,067, ou 6,67%. Digam os que a m eta da taxa Selic estej a em 10%. Nesse caso, investir na em presa pareceria um péssim o investim ento. Afinal, o retorno da Selic (10%) é superior à rentabilidade inicial do investim ento na ação (6,67%). Mas digam os que o lucro da em presa cresça a um a taxa anual de 12% ao ano. Ou sej a, a cada ano, a em presa lucra 12% a m ais, em m édia, que no ano anterior. Digam os ainda que o P/L da em presa perm aneça constante em 15. Nessas condições, o resultado obtido em am bos os investim entos (renda fixa e ações) evoluiria nos seguintes term os:

Em dez anos, o investim ento em renda fixa transform aria R$ 15,00 (a cotação da ação no prim eiro ano) em R$ 35,37. Por outro lado, o investim ento na ação da em presa transform aria os R$ 15,00 em R$ 41,60, um valor 17,61% superior ao obtido na renda fixa. O que aconteceu? A renda fixa não deveria ter se saído um investim ento m elhor, j á que o P/L do m om ento de com pra era bastante alto, dando expectativa de rentabilidade inferior à da Selic?

Com certeza. Com os lucros do prim eiro ano, seria esperado que o investim ento desse rentabilidade inferior à renda fixa. Mas a grande questão é que a em presa teve lucros crescentes: a cada ano, seu lucro por ação foi superior ao do ano anterior a um a taxa de 12%. Com lucros crescentes, o índice P/L inicialm ente calculado decresce continuam ente (vej a a últim a tabela à direita), de m odo que, com um a cotação bastante superior no 15º ano, o P/L é bastante inferior ao do prim eiro ano. A cada ano, contudo, o P/L calculado é sem pre igual a 15.

Podem os pensar sobre essa questão em outros term os: ao com prar ações, o investidor adquire os lucros futuros da em presa. Se ele utilizar o P/L utilizando com o base os lucros dos últim os 12 m eses, a conta não será m uita utilidade para o longo prazo! O lucro passado não m ais dará retorno - ele j á deu o retorno que deveria dar para os investidores que com praram a ação no passado. Isso não significa que os lucros dos últim os anos são inúteis para a análise. Eles dão um bom parâm etro para que o investidor possa calcular a taxa de crescim ento m édia dos lucros da em presa, a fim de proj etar, para o futuro, com o poderia evoluir o lucro por ação.

Portanto, ao calcular o índice P/L, o investidor deve tom ar o lucro futuro da em presa com o parâm etro. É claro que há incerteza e im precisão no cálculo de proj eções dos lucros futuros. Mas existem em presas cuj o histórico de crescim ento é tão bom que é possível estim ar com razoável segurança com o os lucros futuros se portarão. E o investidor tam bém pode estim ar cenários diferentes, com um crescim ento do lucro por ação inferior ao da sua m édia histórica, a fim de ter um a m argem de segurança. Mas, usando o lucro futuro (e não o passado) para estim ar o P/L, j á tem um a base bastante superior para proj etar a rentabilidade futura de seu investim ento.

Examinando o P/L de empresas seculares (anticíclicas)

Para investir adequadam ente em ações, é im portante saber com o a dinâm ica dos negócios pode afetar a lucratividade dos investim entos. Há em presas, com o as do setor de commodities, cuj os lucros variam conform e os ciclos econôm icos: podem registrar um período razoável de lucros baixos quando a atividade econôm ica está m enos aquecida, e tem pos de lucros gordos e crescentes em épocas de atividade econôm ica m ais aquecida. Estas são as cham adas em presas cíclicas. Há, tam bém , em presas cuj o fluxo de caixa é m ais constante e varia m uito m enos do que o das em presas cíclicas. Estas são as cham adas anticíclicas ou seculares.

Im agine um a em presa que vende produtos dos quais as pessoas não poderão se desfazer no futuro próxim o. As pessoas não deixarão de adquiri roupas, com ida, lâm inas de barbear, eletricidade, produtos de beleza, rem édios, bebida e livros. As vendas dessas em presas, m esm o que cresçam relativam ente pouco, são razoavelm ente previsíveis. Se bem adm inistradas, podem se tornar verdadeiras fábricas de produzir lucros.

Pense em em presas com o Am bev, Natura e Souza Cruz. Estão em setores m uito diferentes da econom ia - respectivam ente, bebida, livros, produtos de beleza e cigarro -, m as são unidas pelo fato de estarem em setores anticíclicos, que se m anterão razoavelm ente estáveis m esm o em tem pos de crise. As pessoas podem até consum ir m enos livros e produtos de beleza em m om entos difíceis da econom ia, m as dificilm ente deixarão de com prá-los totalm ente. Bebidas e rem édios, por sua vez, são produtos que m esm o em tem pos difíceis as pessoas sim plesm ente não deixarão de consum ir.

Em presas seculares, portanto, são um a bela proteção contra crises financeiras. Vam os ver o caso da Am bev, por exem plo: entre 2007 e 2009, seu lucro líquido passou de R$ 2.816,41 m ilhões (2007) para R$ 3.059,49 m ilhões (2008) e R$ 5.959,94 (2009). Ou sej a, enquanto as siderúrgicas e m ineradoras passavam por m aus bocados no m eio do turbilhão da crise econôm ica, os lucros da em presa quase duplicaram . E isso se refletiu no valor de suas ações. É verdade que houve reveses no m eio da crise (a cotação chegou a cair bastante em 2008), m as isso só significou um m om ento excelente para adquirir as ações da em presa. Suas atividades operacionais não deixaram de ser lucrativas por um único instante: pelo contrário, a com panhia se tornou ainda m ais lucrativa.

Essa característica das em presas seculares, contudo, trazem um custo im portante. Norm alm ente, seu índice P/L é bastante elevado, em razão de o m ercado não esperar que suas atividades dim inuam em tem pos de crise e ainda esperar que seus lucros subam nesse período. Pense no caso da Am bev, da Natura ou da Sousa Cruz: m esm o que essas em presas não aum entem suas vendas em relação ao ano anterior (ou sej a, vendam a m esm a quantidade de produtos do ano anterior), provavelm ente lucrarão um pouquinho m ais porque o preço de seus produtos será corrigido, no m ínim o, para acom panhar a inflação. Ou sej a, o investidor, no longo prazo terá, no m ínim o, um a proteção contra a inflação. Com um a boa adm inistração, essas em presas podem vir a ter ainda um bom crescim ento orgânico, assegurando lucro para seus acionistas. Por essas razões, essas em presas são norm alm ente avaliadas com pouco desconto.

P/L alto, com o j á disse antes, pode ser um sinal de risco para o investidor. Mas, com o j á vim os, P/L bom é P/L futuro. O índice P/L atual pode dar, no m áxim o, a rentabilidade esperada atual do ativo. Um índice P/L = 10 significa que a relação entre a cotação da ação e o lucro produzido por ela é de 10 vezes, ou sej a, o lucro equivale a 1/10 (10%) do valor da ação. Um P/L = 20 significa que o lucro é 1/20 (5%) do valor da ação. Ou sej a, isso significa que no m om ento da com pra você pode esperar um a lucratividade im ediata de 5%, em relação aos lucros produzidos pelas ações que você tem .

Mas estam os falando de ações, e não de renda fixa. Um a boa em presa tem lucros crescentes: ou sej a, aquela taxa de rentabilidade inicial determ inada pelo cálculo puro e sim ples do P/L é elevada, anualm ente, pela taxa de crescim ento dos lucros da em presa. Os 5% podem , facilm ente, se transform ar em 7%, 10%, 15% em alguns anos. Vam os ver com o isso funciona.

Im agine que você com prou ações de um a em presa cham ada Investim entos Seculares (INVS4), que produz lâm inas de barbear. Essa em presa está negociada a um P/L = 29, ou sej a, sua cotação é 29 vezes m aior que o lucro daquele ano. Mas o lucro por ação da em presa tem crescido a um a m édia razoavelm ente constante de 15% ao ano nos últim os 10 anos, e não há sinais de que esse crescim ento vá dim inuir nos próxim os anos. Digam os que os dados da em presa sej am os seguintes: cotação a R$ 29,00, lucro por ação (LPA) R$ 1,00. Poderíam os proj etar o seguinte crescim ento para a em presa:

Im agine que você investiu em 1 lote padrão da em presa (100 ações) no prim eiro ano: teria gasto R$ 2.900,00 no investim ento e, naquele ano, teria tido um lucro por ação de R$ 1,00, além de ter recebido 25 centavos de dividendos por ação. Estou supondo que a em presa pague 25% de seus lucros em dividendos, que é o m ínim o exigido pela legislação brasileira.

No segundo ano, o lucro por ação cresceu 15% ao ano, e a cotação dim inuiu (digam os que tenha havido um a crise), o que levou o P/L a se reduzir para 21,74. Essa variação no preço da ação se torna cada vez m enos im portante no longo prazo, porque o crescim ento dos lucros torna cada vez m ais natural a elevação das cotações. Pegue o 14º ano, por exem plo: a cotação está a R$ 90,00, com um P/L de 14,63 - quase a m etade do prim eiro ano. O P/L dim inuiu, m as a cotação é quase 300% superior à do prim eiro ano. Ou sej a, m esm o com prando a ação em um patam ar bem elevado, o investidor ainda teve bastante lucro.

Por que isso acontece? Porque, novam ente, o P/L que im porta é o P/L futuro. Ao investir na em presa com um P/L de 29, o investidor não deveria pensar no quanto a ação estava custando naquele m om ento, m as no quanto ela poderia trazer de retorno a ele.

Com o se trata de um a em presa secular, o crescim ento do fluxo de caixa é m uito m ais constante e pode ser calculado de m aneira bastante m ais precisa do que no caso das em presas cíclicas (em bora nelas tam bém sej a possível efetuar esse tipo de proj eção, m as de m aneira m ais conservadora). Um investidor cuidadoso, que desej asse se tornar um verdadeiro acionista da em presa, teria proj etado que, dali a vinte anos, o crescim ento dos lucros seria responsável pela redução do índice P/L com relação aos preços de hoj e. Ao com prar a ação por R$ 29,00, o investidor estaria calculando que, com um crescim ento do LPA de 15% ao ano, o P/L da ação seria de m eros 2,04 daqui a 20 anos. Ele teria com prado R$ 14,23 em 2030 por R$ 29,00 em 2010.

Sem contar os dividendos. No período total dos 20 anos, a em presa teria pago R$ 25,61 em dividendos por ação, praticam ente devolvendo quase todo o investim ento inicial ao investidor. Fora a rentabilidade de 1072% (ou 13% anuais) ganha com a elevação do preço das ações. Os R$ 2.900,00 iniciais teriam se transform ado em R$ 34.000,00, sem contar com o reinvestim ento dos dividendos. Se o investidor com prasse m ais ações com os dividendos, teria 127 ações, totalizando R$ 43.180,00 (rentabilidade de 1388% ou 14% m ensais). Muito bom , não é?

Em sum a: em presas seculares têm um fluxo de caixa m ais previsível, o que torna possível form ular com m ais clareza previsões desse tipo. Os P/L altos são característicos delas, j ustam ente porque o m ercado as supervaloriza. Isso não significa que o investidor deva pagar qualquer preço por ela: um índice P/L alto dem ais exige um ritm o de crescim ento tão alto que dificilm ente seria sustentável. No nosso exem plo, usam os um a em presa cuj o lucro crescia a um ritm o elevado de 15% ao ano. Nesse caso, o P/L atual de 29,00 não parece tão alto, j ustam ente porque o ritm o de crescim ento j ustifica que se invista na em presa com razoável segurança.

Com o saber, então, qual o índice P/L m áxim o que j ustificaria a aquisição do ativo? Para efetuar esse cálculo, você deve proj etar a rentabilidade esperada do ativo e verificar se essa rentabilidade é com patível com um índice de com paração (o cham ado benchmark) atual. Eu gosto de usar com o benchmark a taxa Selic. No caso do exem plo acim a, por exem plo, proj etei que a cotação da em presa, com um P/L de 23,89, seria de R$ 340,00 em 2030 (daqui a 20 anos). Nessas condições, o investim ento m e daria um retorno anual de 13%, que é superior à taxa Selic atual (7,25%). Ou sej a, nessa proj eção, vale à pena investir na em presa m esm o com um P/L de 29,00. Quanto m ais os preços estiverem abaixo desse patam ar, m elhor será o ativo com o investim ento. E, quanto m enor a taxa Selic, m ais alto será o valor pelo qual você poderá com prar a ação.

Utilizando o P/L para avaliar empresas cíclicas

Existem tam bém as em presas cíclicas, que acom panham o ciclo de crescim ento de seu m ercado particular. Quando o m ercado está em alta, o lucro dessas em presas cresce fantasticam ente; e quando o m ercado está em baixa, o lucro delas tam bém despenca - às vezes até apresentando prej uízo. É o caso, por exem plo, das em presas ligadas ao setor de commodities, com o Gerdau, Vale, Petrobras e CSN, por exem plo.

Mas essa dinâm ica das em presas cíclicas torna com plicada a tarefa de analisar a relação P/L de suas ações. Vam os ver com o a Gerdau se com portou ao longo da crise im obiliária norte-am ericana, por exem plo. Em m aio de 2008, pouco antes da crise do m ercado im obiliário am ericano estourar de vez, as ações preferenciais da em presa (GGBR4) estavam cotadas em torno de R$ 40,00. O índice P/L de então, quando com putado a partir do lucro dos 12 m eses anteriores, estava em torno de 20 (o lucro por ação de então era de R$ 1,99). Com a crise, a cotação das ações despencou para R$ 10,29, em m arço de 2009, com um índice P/L (tam bém com putados os 12 m eses anteriores) em torno de 5 (lucro por ação de R$ 2,07).

Baratíssim o, não? Mais ou m enos. O preço das ações com eçou a despencar porque o m ercado sabia que o próxim o ano - 2009 - seria com plicadíssim o para a em presa. Afinal, os bancos não queriam em prestar dinheiro e os clientes estavam tem erosos de investir nas suas atividades, levando à dim inuição da receita da com panhia. Quando a bolsa com eçou a se recuperar, a partir de m arço do ano passado, a cotação das ações subiu um bocado, m as os lucros m inguaram . Em setem bro de 2009, quando as ações estavam cotadas a apenas R$ 23,00, o lucro por ação anualizado da em presa era de apenas R$ 0,40 - e o índice P/L estava nas alturas, em torno de 57 (em determ inados m om entos, chegou próxim o a 80). Em abril de 2010, a cotação da GGBR4 subiu quase 300%, até R$ 31,50. Nesse período, o P/L era próxim o a 30, com um lucro por ação de R$ 1,07. Enquanto escrevo, o P/L da em presa está em 14,33, e a cotação está em R$ 16,80.

Quando com param os o lucro por ação (LPA) de 2011 com o m esm o período do ano passado, verificam os que ocorreu um declínio rápido no final de 2008 e em todo o ano de 2009. Para que o leitor tenha um a ideia, o LPA do 4º trim estre de 2007 foi de R$ 0,27; em 2008, passou para um prej uízo (LPA em -R$ 0,03), no ápice da crise. No fim de 2009, o LPA j á estava em R$ 0,35, indicando recuperação frente aos patam ares de 2008 e m esm o em relação a 2007, que foi um ano bom para a em presa (em bora no fim do ano j á houvesse rum ores da crise). O prim eiro trim estre de 2010 apresentou um resultado inferior ao m esm o período de 2007, m as j á um a recuperação clara frente a 2009, com um LPA 5 vezes superior ao do m esm o período do ano passado.

Avaliar o P/L de um a em presa cíclica é difícil por causa dessa instabilidade que ocorre de tem pos em tem pos. Com o o investidor deve proceder, então? Ao calcular o histórico da rentabilidade da em presa, é im portante desconsiderar os anos períodos de instabilidade positiva e negativa. O ideal, aqui, é proj etar o crescim ento do lucro a partir da m édia histórica de um a em presa, pegando ao m enos um ciclo integral de alta e de baixa de sua atividade operacional, a fim de estabelecer a m édia de crescim ento. Para ser m ais conservador, estabeleça tam bém um desconto para a m édia de crescim ento. Por exem plo, se a partir do histórico dos últim os 10 anos você encontrou um a taxa de crescim ento de 25% ao ano, tente proj etar as perspectivas de crescim ento com taxas m enores - de 12% e 15%, por exem plo. Com isso, j á é possível estipular um a expectativa realista sobre o futuro da em presa e ter um a ideia sobre o futuro de sua rentabilidade.

V. PEG: um importante indicador para investir em ações

Em bora o P/L sej a m uito utilizado para avaliar se o preço da ação está em um patam ar adequado, existe outro indicador cuj a função é precisam ente esta - o cham ado PEG (price/earnings ratio, ou índice P/L em relação ao crescim ento). Esse indicador é m uito utilizado nos Estados Unidos para avaliar o potencial valor de um a ação. De m aneira parecida com o P/L, um indicador PEG baixo significa que a ação está desvalorizada.

Para calculá-lo, divida o P/L pelo crescim ento anual do lucro por ação (LPA) estim ado. Se o PEG for inferior a 1, isso significa que a ação está barata, porque o P/L dela é inferior à taxa de crescim ento de seu LPA. Por exem plo, digam os que você queira investir nas ações da Am bev e acredite que a m édia anual de crescim ento do PEG para os próxim os anos será de 25% ao ano (o crescim ento do LPA dos últim os 5 anos foi de 28,36%). Com o o P/L atual das ações AMBV4 é de 18,88 no m om ento em que escrevo, você deve dividir 18,88 por 25. O PEG, nessas condições, é de 0,75 - ou sej a, ainda valeria a pena investir nas ações da com panhia. Note que esse é apenas um exem plo, não significando que eu estej a recom endando com prar as ações da em presa.

Lem bre-se sem pre de que o crescim ento do LPA é proj etado e, por isso, pode não ser correto. Tente sem pre proj etar um crescim ento razoável, em linha com o real potencial da em presa. O ideal, nessa proj eção, é ser conservador. De m inha parte, gosto sem pre de pegar o quanto o LPA da em presa cresceu nos últim os anos com o critério de análise. A m édia de crescim ento do LPA da Am bev, por exem plo, é a seguinte: nos últim os 10 anos (28,74% ao ano), nos últim os 5 anos (28,36%), nos últim os 3 anos (57,81%), e no últim o ano (27,23%). Ou sej a, m inha estim ativa de 25% ao ano parece em linha com o que a em presa tem apresentado nos últim os balanços.

Mas o PEG tam bém é útil para estim ar o que aconteceria em situações diversas. Você pode testar cenários hipotéticos: o que aconteceria se a em presa dim inuísse o ritm o de crescim ento do seu lucro pela m etade? No caso da Am bev, isso significaria que o crescim ento de seu LPA cairia para cerca de 12,5% ao ano (com relação à proj eção inicial de 25%). Com o P/L atual de 18,88, seu PEG subiria para 1,51 - e, nesse caso, o preço da ação estaria caro.

Joseph Khattab, analista do The Motley Fool, realizou, em 2006, um estudo retroativo para verificar a eficiência do PEG com o um fator preditivo da rentabilidade de ações. Ele calculou o PEG de 1.000 em presas am ericanas em 2003, a partir do crescim ento do lucro por ação proj etado para as em presas naquela oportunidade, e chegou aos seguintes resultados:

Ou sej a, tal com o esperado, as em presas que apresentaram um PEG entre 0 e 1 tiveram rentabilidade m édia superior em 154% em relação às que tinham um PEG superior. Além disso, segundo Khattab, 92% das em presas com PEG entre 0 e 1 superaram a rentabilidade do m ercado em períodos superiores a 3 anos, contra 68% das em presas com PEG entre 1 e 2 e apenas 47% das em presas com PEG superior a 2.

Tal com o o P/L, o uso do PEG tam bém apresenta lim itações. A principal delas está em desconsiderar outros fatores que o m ercado leva em consideração ao estabelecer o preço de um a ação, com o a m argem líquida de vendas, o crescim ento das vendas (e não o do lucro por ação), fluxo de caixa, dividendos, dívida e outros fatores.

Ou sej a, lem bre-se sem pre de não confiar em um único indicador antes de investir em ações. Um a em presa é m ais do que o seu lucro - m as é im portante investir sem pre em em presas que apresentam um crescim ento constante e confiável no seu lucro líquido.

VI. Outros indicadores importantes

Existem ainda outros indicadores im portantes para o investidor em ações. Os principais são os seguintes:

P/EBIT

EBIT significa o lucro antes dos im postos e despesas financeiras. É um a aproxim ação do lucro operacional da em presa, ou sej a, o lucro obtido com as suas atividades. Esse índice exclui algo que acaba afetando o lucro líquido da em presa e pode levar a distorções: o lucro não operacional, ou sej a, o lucro decorrente de atividades que não são propriam ente típicas da em presa. O negócio da Monark (BMKS3) é vender bicicletas: m as digam os que ela tenha obtido um lucro fantástico com a venda de um a fábrica para outra em presa; o resultado do negócio poderia im pactar bastante no seu lucro líquido (e por conseguinte em seu lucro por ação), m as não indicaria nada em term os de sua produtividade ou de sua eficiência. Ao usar o EBIT, busca-se afastar esse tipo de influência da análise da em presa. O P/EBIT indica a relação entre a cotação e o EBIT da em presa, um a boa aproxim ação de seu lucro operacional.

Margem líquida

É a relação entre o lucro líquido da em presa e sua receita líquida, abatendo-se todos os custos de produção e venda de seus produtos. É um a boa m edida da eficiência da em presa: quanto m aior a m argem , m ais eficiente a em presa, pois isso significa que a cada Real recebido pela venda de um produto, a em presa conseguiu lucrar m ais. Tam bém pode ser utilizada a m argem bruta, m as prefiro usar a m argem líquida por ela dem onstrar efetivam ente o quanto da receita é convertido em lucro líquido para a com panhia.

ROIC e ROE

Esses dois indicadores tam bém apresentam dados que perm item analisar a eficiência da em presa. O ROIC significa o retorno sobre o capital investido da em presa. Ele m ede a capacidade da em presa de obter lucro a partir de seus investim entos. Quanto m aior, m elhor. O ROE, por sua vez, indica o retorno sobre o patrim ônio líquido da em presa, ou sej a, a eficiência da em presa de produzir lucro a partir de seu patrim ônio. Para calcular o ROE, divida o lucro líquido da em presa pelo seu patrim ônio líquido. Quanto m aior, tam bém é m elhor. O ideal é com parar o ROE e o ROIC com anos anteriores, a fim de verificar se o resultado é constante. Procure investir em em presas que apresentem um ROIC superior a 10% e um ROE superior a 15% constantem ente.

Liquidez corrente e Divida Bruta Total/Patrimônio líquido

Esses dois indicadores indicam a solvência da com panhia, ou sej a, a sua capacidade de pagar suas dívidas. Um índice de liquidez corrente superior a 1 indica a capacidade de pagar a dívida de curto prazo; quanto m aior, m elhor, pois significa que a em presa tem um a boa capacidade de pagar suas dívidas. Caso a em presa não tenha condição de pagar suas dívidas de curto prazo, esse índice é inferior a 1. Já a relação entre Dívida Bruta Total e o Patrim ônio líquido indica a porcentagem do patrim ônio líquido da em presa que está com prom etida com dívidas. Note, contudo, que alguns setores da econom ia são particularm ente propícios a um m aior endividam ento. O ideal, nesses casos, é verificar se o endividam ento da em presa está em linha com o das dem ais em presas do seu setor.