21. Cómo la mecánica del mercado hace fluctuar los precios de las acciones para crear oportunidades de compra

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Cómo la mecánica del mercado hace fluctuar

los precios de las acciones para crear

oportunidades de compra

 

Warren está convencido de que la propia mecánica técnica del mercado bursátil puede crear situaciones en las que los precios de las acciones sufran grandes oscilaciones sean cuales sean las finanzas subyacentes de la empresa que representan. Está convencido de que este comportamiento económico irracional puede crear situaciones que presenten excelentes oportunidades de compra para los practicantes de la inversión con perspectiva empresarial.

El fenómeno de la mecánica del mercado bursátil es diferente a la perspectiva a corto plazo en busca de beneficios, la cual responde a aberraciones financieras individuales o a ciclos económicos globales, como ya hemos comentado. El fenómeno de la mecánica del mercado bursátil es una grieta en la infraestructura de la bolsa que ocurre debido a los métodos utilizados para comprar y vender acciones. También son determinantes algunas estrategias inversoras, como los seguros de la cartera de acciones o como el arbitraje de índices, dos estrategias de inversión que intentan explotar el movimiento de precios de todo el mercado bursátil.

En estas situaciones, las acciones de cada empresa se convierten en bienes cuya demanda está controlada por fuerzas que no responden al valor empresarial o económico, o incluso tampoco al precio actual de la acción, sino a la dirección y a la velocidad que influyen sobre la evolución del nivel de precios de todo el mercado.

Este problema infraestructural puede originar histeria colectiva. Cuando la gente experimenta grandes pérdidas sin motivo aparente, casi siempre cae presa del pánico y vende todas las acciones y posiciones hasta que el mercado se estabiliza. El pánico exagera la gravedad de la situación, lo cual nos ofrece una oportunidad para poner en práctica la inversión con perspectiva empresarial.

Para explicar el problema y la oportunidad de compra que conlleva, vamos a ver dos desastres financieros diferentes que sucedieron como resultado de estas grietas en la infraestructura del mercado bursátil.

 

La mecánica

 

Como ya hemos dicho, todas las distintas filosofías de inversión en bolsa pueden dividirse en dos estrategias bien diferenciadas. Una está orientada al corto plazo y la otra al largo plazo. La inversión con perspectiva empresarial, desde el punto de vista de Warren, pertenece como ya sabemos, a la categoría a largo plazo.

En un mundo ideal, toda la información acerca de una empresa se interpreta y define mediante estas dos estrategias. Éstas también determinan a su vez el precio de mercado de las acciones de la empresa. Ya sabemos que la estrategia a corto plazo es la fuerza dominante en el mercado y, por tanto, domina la fuerza que fija el precio de las acciones. Es de aquí de donde el comprador con perspectiva empresarial extrae sus oportunidades de compra.

No obstante, existen situaciones en las que la información sobre la empresa tiene poco que ver con las fuerzas que controlan el precio de sus acciones. Ése fue el caso en el pánico de 1901 y en el más reciente de 1987.

 

El pánico de 1901

 

El pánico de 1901 tiene interés para nosotros porque sólo duró una semana. Estuvo provocado por la batalla entre E. H. Harriman y James Hill (y sus respectivos banqueros, Kuhn, Loeb & Company y J. P. Morgan and Company) por el control de Northern Pacific Railroad (el Ferrocarril del Pacífico Norte).

En aquella época, cuando los titanes de la industria del ferrocarril sólo querían apoderarse de otra línea, se podía ir al mercado abierto y empezar a comprar sigilosamente las acciones deseadas de una empresa hasta adquirir todo el control. Hoy día, bajo las regulaciones de la Securities Exchange Comission (SEC), cualquiera que adquiera el 5% o más de una empresa debe hacerlo público. En 1901 no existía tal requisito y era posible, a menudo, que una empresa o una persona fuese adquiriendo poco a poco el control de los intereses de una empresa sin que el mercado se diese cuenta y por tanto subiese el precio de las acciones. Esto fue lo que sucedió con Northern Pacific.

A principios de 1901, James Hill y J. P. Morgan and Company poseían grandes intereses en Northern Pacific Railroad, pero no controlaban la mayoría de las acciones. En abril de 1901, E. H. Harriman empezó a comprar acciones en secreto, y durante el mes de abril el precio de las acciones subió un 25%. Esto no provocó ninguna alarma, puesto que el nivel global del mercado había estado subiendo. Como no era aparente que se preparase una adquisición de la empresa, algunos corredores pensaron que las acciones de Northern Pacific habían aumentado demasiado deprisa y empezaron a venderlas al descubierto (a crédito).

Cuando alguien vende acciones al descubierto, de hecho las pide prestadas a alguien y después las vende. Si el precio de las acciones desciende, quien las vendió al descubierto puede ir al mercado, recomprarlas y ofrecerlas de nuevo a quien se las prestó, devolviendo así el préstamo. Así se obtienen beneficios, ya que quien vende acciones al descubierto puede después recomprarlas a un precio inferior. Si tiene que recomprarlas a un precio superior, experimentará pérdidas.

El lunes 6 de mayo de 1901 las acciones de Northern Pacific experimentaron una espectacular subida y nadie parecía saber la causa. Los directores de Northern Pacific no sabían nada, y sus banqueros también la ignoraban. Muchos pensaron que tan sólo era una mera manipulación del mercado, y por tanto quienes habían vendido acciones al descubierto reforzaron sus posiciones y vendieron más acciones.

El martes 7 de mayo las acciones siguieron subiendo, de 117 dólares a 143 dólares la acción. Ya avanzada la tarde empezó a hacerse evidente qué estaba sucediendo. Se decía que Harrison estaba haciendo su última oferta para tomar el control de la empresa. Al enterarse Hill y Morgan de esta noticia intentaron detenerle haciendo ofertas para comprar tantas acciones como pudiesen y evitar que llegasen a las manos de Harriman.

El miércoles 8 de mayo era ya obvio que las partes en guerra, Harriman contra Hill y Morgan, habían acaparado el mercado de las acciones de Northern Pacific. Esto no habría tenido verdaderos efectos en el mercado bursátil global si no fuera por una cosa: quienes habían vendido las acciones al descubierto seguían en descubierto: no habían protegido sus posiciones.

Nadie vendía, y los grandes compradores estaban llevando los precios hasta las nubes. Esto hizo que quienes habían vendido acciones al descubierto quedasen atrapados y, a medida que el precio de las acciones subía, cayesen víctimas del pánico. Hay que tener en cuenta que en aquella época, quien vendía una acción al descubierto tenía que entregarla al día siguiente. Si no la poseía, tenía que pedirla prestada. Si no la podía entregar, quien se la había comprado podía dirigirse al mercado y pagar el precio de mercado de la acción a cuenta de la persona que la había vendido al descubierto y ahora no podía entregarla.

El día 8 de mayo quedaban muy pocos vendedores, y quienes habían vendido acciones al descubierto intentaban proteger sus posiciones haciendo ofertas salvajes por las acciones. Al cierre, las acciones se cotizaban a 180 dólares la acción.

Cuando el gong abrió la sesión el jueves día 9 por la mañana, quienes habían vendido al descubierto estaban en un terrible estado de temor y pánico. Al mediodía ya hacían ofertas de 1000 dólares por acción. Cuando se necesita algo a toda costa, ¡hay que conseguirlo como sea!

Al mismo tiempo algo muy interesante sucedía en el resto del mercado. Empezó a descender en picado. Quienes habían vendido al descubierto, atrapados en una situación muy peligrosa, empezaron a vender aterrados sus otras acciones para conseguir fondos con los que subir sus posiciones. Decenas de grandes empresas se vieron atrapadas en esta situación y tuvieron que salvarse como pudieron.

Bernard Baruch asistió a la sesión en aquel día histórico del cual más tarde escribiría: «En la sala de la bolsa el miedo había tomado control total de la situación frente a la razón. Los inversores se deshacían de las acciones de forma salvaje, y éstas perdían entre diez y veinte puntos. Había rumores de acaparamiento de otras acciones».

Antes de que Harriman llegase a un acuerdo al día siguiente con Hill y Morgan, las acciones de las principales empresas habían caído hasta sesenta puntos; y los bancos, que cobraban un 4% por el dinero prestado a los corredores, se asustaron e incrementaron el interés de sus préstamos hasta el 60%. Unas acciones se disparan y el resto del mercado se derrumba.

La lección es la siguiente: el descenso del precio de las otras acciones no estaba provocado por una recesión en el ciclo económico, ni porque una empresa informara de menores beneficios, ni por un cambio en el marco microeconómico. Ni siquiera fue provocado por un giro en la interpretación de la información disponible acerca de estas empresas.

Lo que sucedió es que los inversores que habían vendido acciones de Northern Pacific al descubierto se vieron atrapados y lo estaban perdiendo todo. Esta situación les llevó a una crisis de liquidez a la que respondieron vendiendo todas las demás posiciones. Lo hicieron para generar efectivo con el que cubrir las pérdidas experimentadas por la posición en la que se habían encontrado al vender acciones de Northern Pacific al descubierto.

El resto de corredores, con miedo de que situaciones similares se produjeran en otras empresas, empezaron a ponerse nerviosos y generaron una oleada de ventas.

Bernard Baruch se dio cuenta de lo que estaba pasando. Sabía que se estaban vendiendo grandes empresas a precios ridículos y vio la oportunidad de realizar algunas compras.

Es así como el mecanismo de mercado, que permitía a alguien vender algo que no poseía, combinado con un aumento inesperado del precio de las acciones de Northern Pacific, creó una situación explosiva que llevó a una venta masiva e irracional de todo el mercado bursátil. Esta extraña situación de la dinámica de mercado creó a su vez oportunidades de compra para Bernard Baruch. El mercado pronto se recuperó y Baruch hizo su fortuna inicial.

Los mecanismos de mercado pueden provocar, mediante una interacción inesperada, cambios de precio muy bruscos que no tengan nada que ver con la interpretación de la información económica.

 

El pánico de 1987

 

Puede que se esté preguntando qué tiene que ver todo esto con el mercado actual. La Security and Exchange Comission ¿no estableció reglas en los años treinta para prevenir crisis como la de 1901? La respuesta es sí; pero las cosas cambian y los órganos gubernamentales tienden a legislar siempre después de los hechos. A finales de los ochenta se desarrolló un nuevo conjunto de hechos.

Durante la crisis de 1987, dos nuevas estrategias de inversión, el arbitraje de índices y el seguro de la cartera de valores, entraron en juego y empezaron a dominar el mercado bursátil. Su interacción estableció una dinámica que del 13 al 17 de octubre barrió por completo al mercado.

La Presidencia de los Mecanismos de Mercado informó de lo siguiente en lo que popularmente se conoce como el «Brady Report»:

Desde el cierre de la actividad del martes 13 de octubre de 1987 hasta

el cierre del 19 de octubre de 1987, el Índice Dow Jones descendió 769

puntos, o un 31%. En esos cuatro días de transacciones el valor de

todas las acciones en circulación en EE. UU. disminuyó casi un billón

de dólares (¡1 BILLÓN!). Sólo el 19 de octubre de 1987 el Dow Jones

cayó 508 puntos, o un 22,6%. Desde principios de los años veinte, sólo

la caída del 12,8% del índice Dow el 28 de octubre de 1929 junto con el

descenso del 11,7% del día siguiente, que juntos constituyeron el crac

de 1929, se ha acercado a la magnitud del descenso del Dow el 19 de

octubre de 1987 («Brady Report», pág. 1).

 

La caída en picado del mercado a mediados de octubre estuvo provocada por una serie de sucesos concretos: un déficit inesperadamente elevado del comercio de mercancías, que hizo subir los tipos de interés a niveles aún más altos, y una propuesta de legislación fiscal, que llevó al colapso de las acciones de un gran número de empresas candidatas a ser adquiridas.

El descenso inicial provocó una oleada de venta mecánica e insensible al valor por parte de un buen número de grupos de fondos de inversión en reacción al descenso de los precios. Las ventas de estos inversores y las previsiones de más ventas en el futuro motivaron a gran cantidad de instituciones orientadas al comercio agresivo a vender también en previsión de futuras bajadas. Entre estas instituciones había, aparte de fondos de cobertura, un grupo reducido de fondos de pensiones, empresas de gestión de fondos y bancos de inversión. Esta venta, a su vez, estimuló una mayor venta reactiva por parte de los aseguradores de valores en cartera y de los fondos de inversión.

Para entender la locura de ese octubre es necesario comprender la estrategia de compra y venta de los fondos de inversión y de pensiones que utilizaban los seguros de la cartera de valores. El seguro de las carteras de valores es una estrategia que utilizaba modelos informáticos para determinar la relación óptima entre acciones y efectivo a distintos niveles de precios de mercado. Este método casi siempre exige la venta cuando los precios descienden y la compra cuando éstos suben. De hecho, dos de los programas informáticos implicados en la crisis de 1987 que utilizaban los seguros de la cartera de valores exigían una venta equivalente al 50% de sus acciones cuando se produjese un descenso del 10% en el índice S&P 500.

Así que si el índice de precios del S&P descendía un 10%, entonces estos usuarios de los seguros de cartera tenían que vender el 50% de sus acciones. Parece que tiene sentido, ¿verdad? Pues no, no lo tiene en absoluto.

Y si el índice S&P subía un 10%, adivine lo que hacían. En efecto: aumentaban sus posiciones en un 50%.

¿No le parece estúpido? ¿No es como si Tonto y Atontado dirigiesen un fondo de pensiones? Pues fíjese: durante un par de días de la crisis, el mismo asegurador de valores era a la vez el mayor comprador y el mayor vendedor de las mismas acciones. ¡Mire, jefe, el índice S&P ha bajado un 10%! ¡Venda! ¡Venda! ¡Mire, jefe, el índice S&P ha subido un 10%! ¡Compre! ¡Compre!

¿No le parece suficiente locura? Pues fíjese: en lugar de vender las acciones directamente, los aseguradores de las carteras de valores se han dado cuenta de que les resulta más barato vender solo un contrato de bienes del índice S&P 500. Esto les permite vender por valor de millones de dólares en acciones perdiendo sólo unos pocos dólares. Parece fantástico, ¿verdad? Déjeme explicarle mejor cómo funciona este contrato de bienes del S&P.

Bienes como el maíz, el azúcar, el algodón y el aceite se cotizaban en los mercados de futuros de todo el mundo. El más grande de ellos es el de Chicago. En estos mercados se cotizan contratos para la entrega futura de un bien particular. Si usted produce copos de maíz y quiere comprar 75 toneladas de maíz para que le sean entregadas dentro de nueve meses, puede ir a este mercado de futuros y por poco dinero adquirir un contrato que le permitirá comprar al cabo de nueve meses las toneladas de maíz a un precio fijado.

La persona que le venda el contrato estará apostando que el precio al que deberá cumplir el contrato dentro de nueve meses será menor que el precio de la venta. Si es así, obtendrá los beneficios de la diferencia entre el precio acordado y los costes de cumplimiento del contrato.

A finales de los ochenta se desarrolló un nuevo tipo de contrato de futuros, que permitía apostar sobre la dirección de los índices de precios de mercado S&P 100 y S&P 500. El contrato se valoraba a un precio equivalente a un conjunto de acciones que constituían un índice determinado. El precio del contrato iba cambiando minuto a minuto a lo largo del día, reflejando los cambios de precios en las acciones subyacentes que constituían el índice.

Así que, si creía que el mercado global iba a subir, por ejemplo, dentro de seis meses, podía comprar contratos de este tipo que representasen un conjunto de acciones que constituyeran el índice S&P 100 o el S&P 500.

Con los contratos de bienes como el oro, el algodón, el trigo o el maíz se podía recibir el bien material. Con un contrato de 100 toneladas de trigo se podía, si se quería, recibir la entrega de 100 toneladas de trigo. Pero con los contratos S&P, la entrega era la diferencia económica entre el precio del contrato y el precio del contrato S&P en el día de su ejecución. Así es como se desarrolló un auténtico casino en el que personas e instituciones podían apostar grandes sumas sobre la dirección del mercado bursátil.

En teoría, como el contrato del índice S&P exigía una entrega en efectivo, no había relación alguna entre el contrato S&P y las acciones subyacentes del índice S&P, sino tan sólo un auténtico juego de apuestas sobre la dirección del mercado.

El mismo tipo de instrumento de índice bursátil se desarrolló también en el mercado de opciones.

De esta manera, los hombres y mujeres de Wall Street, incansables en busca de oportunidades, se dieron cuenta de que existía una oportunidad de arbitraje entre las acciones reales y los distintos instrumentos de indexación.

Déjeme que le explique cómo funciona esto. Imaginemos, por ejemplo, que se vende el contrato del índice S&P 500 más barato de lo que costarían esas 500 acciones en la bolsa. La gente de Wall Street compraría el contrato del S&P 500 y vendería un conjunto de acciones parecido en la bolsa. Lo gracioso de este juego de arbitraje es que los jugadores no sólo compran un contrato. Compran miles a la vez, lo que significa que tienen que vender decenas de millones de dólares en acciones en bolsa de golpe. Y si el juego se calienta, la venta asciende hasta los centenares de millones de dólares.

El problema está en que los aseguradores de carteras de valores utilizan el contrato S&P 500 como sustituto de la realidad. Durante el lunes 19 de octubre de 1987 los aseguradores de carteras no sólo vendieron 2000 millones de dólares en acciones en la Bolsa de Nueva York; también vendieron 34 500 contratos S&P que representaban cerca de 4000 millones de dólares en el mercado de bienes de Chicago. Esta venta masiva por parte de los aseguradores llevó los precios de los contratos de bienes del S&P 500 por debajo del precio del conjunto de acciones S&P 500 en la Bolsa de Nueva York.

Los usuarios de los programas de arbitraje de índices (grandes bancos de inversiones) empezaron entonces a comprar contratos de bienes S&P 500 y a vender las correspondientes acciones S&P 500 en la bolsa. Esto les permitió sacar provecho de la discrepancia de precios entre los dos mercados.

Los usuarios de los programas de arbitraje de índice transfirieron eficazmente los aseguradores de carteras de valores que vendían contratos de bienes S&P 500 a las acciones correspondientes que constituían el contrato S&P 500. Eso añadió presión de venta sobre las acciones que componían el contrato de bienes S&P 500 y sin darse uno cuenta, el índice S&P 500 ya había bajado otro 10% y los aseguradores comenzaban otra oleada de ventas. ¿Ya se ha perdido?

Este círculo vicioso siguió su curso incesante hasta que los precios de las acciones fueron tan ridículos que incluso un inversor como Warren empezó a examinar el mercado en busca de posibles oportunidades de compra. (Una de sus adquisiciones de 1987 resultó ser The Coca-Cola Company).

¿Se acuerda de aquellos creadores de mercado que están en la sala de contratación de la Bolsa de Nueva York y facilitan los procesos de compraventa? Tienen que comprar las acciones que todo el mundo vende. En una situación normal las cosas suben y bajan un poco. Estas oscilaciones permiten a los creadores de mercado obtener beneficios y mantener el mercado en orden. Pero cuando sólo se producen ventas, las acciones que compran por la mañana valen menos por la tarde. Además, si nadie compra, no poseen forma alguna de vender las acciones que han comprado por la mañana y generar así efectivo para comprar las acciones que la gente quiere vender por la tarde. Y después de cinco días consecutivos de grandes ventas, los creadores de mercado se estaban quedando sin dinero, lo cual aterrorizó a la gente. Normalmente, los grandes bancos de Wall Street les habrían prestado dinero adicional, pero en este caso incluso los bancos empezaron a asustarse.

Cuando todo el sistema financiero estaba ya colapsándose, las autoridades de la Bolsa de Nueva York y del mercado de futuros de Chicago desconectaron el sistema informático de las transacciones ¡Tardaron cinco días en darse cuenta! El Banco de la Reserva Federal dijo que estaba preparado y dispuesto a respaldar a los bancos, y lo hizo introduciendo más dinero en el sistema a través de operaciones abiertas en el mercado.

Finalmente, todo acabó bien, y usted y yo estamos aquí ahora, junto con todos los brillantes Gomer Pyles de Wall Street. «¡Oye, Gomer, el S&P 500 ha bajado un 10%! Es hora de vender el 50% de nuestra cartera de inversiones».

Tim Metz, de The Wall Street Journal, escribió un libro excelente sobre el tema titulado Black Monday («Lunes negro»), William Morrow & Co., 1988. Le recomiendo que le eche un vistazo. También está el «Brady Report», la explicación oficial de lo que sucedió.

Se puede concluir que existen unas grandes fuerzas en juego que compran y venden enormes cantidades de acciones. Y no les preocupa lo más mínimo la economía de cada una de las empresas que compran y venden. A veces estas fuerzas se descontrolan por completo y crean maravillosas oportunidades para la inversión con perspectiva empresarial. Sucedió en 1901 para Bernard Baruch, y también en 1987 para Warren Buffett; y volverá a pasar una y otra vez. La locura y la avaricia suelen ir cogidas de la mano, lo que genera un campo de oportunidades para el hombre racional.