28. Los diferentes tipos de inversiones de Warren

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Los diferentes tipos de inversiones de Warren

Warren Buffett ha hecho su fortuna invirtiendo en las acciones de muchos tipos diferentes de empresas. Su preferencia es adquirir el 100% de una empresa que posea unas finanzas y una dirección excelentes. Cuando esto no es posible, su segunda elección es realizar una inversión a largo plazo en las acciones ordinarias de una empresa que también goce de unas finanzas y una dirección excelentes.

Warren invierte en:

Valores de renta fija a largo plazo

Valores de renta fija a medio plazo

Equivalentes de efectivo a corto plazo

Compromisos de arbitraje a corto plazo

Estas inversiones no son sus favoritas ni tampoco le producen los mayores beneficios, pero sí le ofrecen un uso rentable del activo mientras espera una oportunidad para comprar una empresa entera o una parte de la misma. Es este tipo de inversiones el que confunde a la prensa y al público en general. No se dan cuenta de que el tipo de empresa en la que Warren está dispuesto a tomar una posición de arbitraje puede no ser el mismo de empresa en la que realizaría una inversión a largo plazo. La mayor parte de este libro se refiere a la estrategia de inversión con perspectiva empresarial de Warren para inversiones a largo plazo en acciones ordinarias. En este capítulo nos gustaría examinar algunas de las demás inversiones de Warren y estudiar de qué manera la inversión con perspectiva empresarial juega un papel importante en su selección.

Valores de renta fija a largo plazo Por norma, Warren casi nunca invertirá en valores de renta fija a largo plazo (obligaciones a largo plazo). La razón es que requieren un compromiso a largo plazo con una inversión que, por lo general, ofrece una tasa de rentabilidad baja. Además, Warren cree que el fantasma de la inflación es una parte permanente de nuestra economía política y que unas tasas elevadas de inflación podrían recortar fácilmente el valor de cualquier inversión en valores de renta fija a largo plazo.

La excepción aparece cuando el mercado ofrece una circunstancia única que conlleva una cantidad aceptable de riesgo y una tasa de rentabilidad adecuada. La inversión de Warren en las obligaciones de Washington Public Power Supply System (WPPSS) fue una de estas extrañas circunstancias.

Desde octubre de 1983 hasta junio de 1984 Warren adquirió 139 millones de dólares en obligaciones de WPPSS para los Proyectos 1, 2 y 3. En ese momento WPPSS había dejado de pagar 2200 millones de dólares de unas obligaciones emitidas para financiar los Proyectos 4 y 5.

Warren extendió el criterio que utiliza cuando compra toda una empresa a la adquisición de las obligaciones de WPPSS. Sus 139 millones de dólares en obligaciones de WPPSS le darían unos intereses anuales libres de impuestos de 22,7 millones de dólares. Esto equivalía a una tasa de rentabilidad anual después de impuestos aproximadamente del 16%.

Siguiendo los razonamientos de la inversión con perspectiva empresarial, Warren calculó que una empresa normal necesitaría 45 millones de dólares en beneficios antes de impuestos para producirle 22,7 millones después de impuestos en 1984. Warren estimó que la adquisición de toda una empresa que produjera 22,7 millones de dólares de beneficios después de impuestos le costaría entre 250 y 300 millones de dólares, es decir, casi el doble de lo que costaban las obligaciones de WPPSS.

Así, la teoría de la inversión con perspectiva empresarial le llevó a Warren al concepto de la obligación como negocio. Warren se fijó en que esta obligación/negocio tenía un valor máximo de 205 millones de dólares (el valor nominal de las obligaciones), que tan sólo era un 48% superior al precio de 139 millones de dólares que pagó por las obligaciones. También se dio cuenta entonces de que la mayoría de las empresas tienen un potencial de crecimiento limitado a no ser que se invierta capital adicional en ellas. Así que el potencial de crecimiento limitado no le preocupaba. Por otro lado, las obligaciones de WPPSS pagaban sus intereses en efectivo, con lo cual Warren podía retirar los beneficios del negocio y reinvertir eficientemente en algún otro lugar.

Warren sólo invertirá en obligaciones que le supongan una mejor oportunidad de beneficios que la inversión en otras empresas.

Valores de renta fija a medio plazo

Warren siempre ha considerado que los valores de renta fija a medio plazo libres de impuestos son una buena alternativa a los equivalentes de efectivo, como las letras del Tesoro. En 1986 adquirió cerca de 700 millones de dólares en obligaciones libres de impuestos, la mayoría con un vencimiento de entre ocho y doce años. Warren considera que estas obligaciones son inversiones mediocres, pero eran la mejor alternativa a mantener sus activos en equivalentes de efectivo.

Las compró con la intención de venderlas en cuanto necesitase el capital para otras inversiones. Con esta estrategia Warren puede justificar una pérdida si las vende cuando los tipos de interés hayan subido, pero está convencido de que cualquier posible pérdida estaría más que compensada por los beneficios que aportaría una inversión a largo plazo en una empresa excelente, como la de Coca-Cola.

Warren siempre consideró a sus inversiones en las acciones preferentes convertibles de Champion International, Salomon Brothers y USAir como pertenecientes a esta categoría de valores de renta fija a medio plazo. Los observadores de Warren han pasado mucho tiempo asombrados por estas inversiones en acciones preferentes convertibles. Han luchado por encontrar algún tipo de monopolio del consumidor o algunas finanzas excepcionales cuando no había nada de eso. Lo que llevó a Warren a realizar estas inversiones fue la ventaja tributaria que se da a los dividendos de unas acciones preferentes y el potencial marginal de crecimiento que las acciones preferentes pueden tener. Fíjese que he dicho «marginal». Champion International, Salomon Brothers y USAir son, como mucho, empresas medias que generan beneficios medios para sus inversores. No son empresas excepcionales, comparadas con otras de sus elecciones.

¿Y por qué invirtió Warren en ellas entonces? Bien, en el caso de Salomon Brothers, Warren pagó 700 millones de dólares por el 9% de las acciones preferentes a un precio por acción de 1000 dólares. Los términos de las acciones preferentes eran que podían ser convertidas después de tres años, a deseo de Warren, en acciones ordinarias de Salomon. Además, bajo los términos del trato, si Warren elegía no convertir las preferentes, Salomon tenía que empezar a amortizarlas en 1995 a un ritmo de 140 000 acciones preferentes cada año durante los siguientes cinco años. Lo que esto significa es que si Warren quería, podía cambiar los 700 millones de dólares en acciones preferentes de Salomon por 700 millones de dólares en acciones ordinarias de Salomon, lo que equivale aproximadamente a 18,5 millones de acciones ordinarias de Salomon. O si escogía mantener las preferentes, tenía la opción de cobrarlas o bien de convertirlas en acciones ordinarias bajo los términos de rentabilidad anuales del contrato, que entraba en vigor en 1995.

Desde un punto de vista económico, las preferentes de Salomon pagan a Berkshire un dividendo anual del 9%. A los dividendos de un accionista individual, como usted, se les aplican impuestos de cerca del 31% de los ingresos. Esto hace que la devolución del 9% acabe sumando después de impuestos tan sólo un 6,21%, si se paga al accionista particular.

Pero en el caso de Warren, fue su empresa, Berkshire Hathaway, la que compró el 9% de las preferentes de Salomon. La ventaja está en que los impuestos que aplican a los beneficios que recibe una empresa de otra son mucho menores. De hecho, Berkshire sólo tiene que pagar una tasa efectiva del 14% sobre los dividendos que recibe de otra empresa.

Esto quiere decir que la rentabilidad después de impuestos de Berkshire con el 9% de las preferentes de Salomon es de cerca del 7,7%. Para que Berkshire obtuviese una rentabilidad después de impuestos del 7,7% mediante operaciones propias tendría que conseguir una tasa de rentabilidad antes de impuestos de cerca del 11,8%. Así pues, desde una perspectiva empresarial, Warren sólo compró una «empresa preferente convertible» que producía una tasa de rentabilidad anual antes de impuestos del 11,8% y después de impuestos del 7,7%.

Cuando realizó su inversión en el 9% de las acciones preferentes de Salomon, Warren era bien consciente de que no produciría los beneficios que Berkshire estaba logrando mediante la inversión en empresas excelentes que se cotizaban a precios interesantes. También era consciente de que la inversión en Salomon no produciría los beneficios que estaban produciendo otras subsidiarias propiedad de Berkshire.

Lo que Warren sabía era que la inversión en el 9% de las preferentes de Salomon produciría unos beneficios superiores a los de la cartera habitual de renta fija de Berkshire, que se cifraban en 1200 millones de dólares en 1986, el año anterior al de la adquisición. Las inversiones preferentes convertibles ofrecen a Warren un lugar rentable en el que aparcar grandes cantidades de dinero hasta que aparezca alguna otra cosa.

Equivalentes de efectivo a corto plazo

Con frecuencia Warren mantiene grandes cantidades de dinero en activos financieros a corto plazo (pagarés) del gobierno norteamericano, de otras empresas selectas y de ciertos municipios. Ninguna de estas obligaciones tiene una duración superior a un año. Mírelo como un aparcamiento a corto plazo. No muy rentable, pero mejor que esconder el dinero bajo el colchón.

Compromisos de arbitraje a corto plazo

Ésta es una de las herramientas más importantes del arsenal inversor de Warren, y por eso hemos decidido dedicar un capítulo propio a los compromisos de arbitraje a corto plazo. Queremos entrar con gran detalle a ver el uso que Warren hace del arbitraje. Como este capítulo está repleto de ecuaciones, lo hemos situado en la sección de Buffettología avanzada, la segunda parte de este libro. Si ahora tiene curiosidad, puede ir directamente al capítulo 43.

Ahora que ya sabe en qué empresa invertir es hora de aprender cómo descubrir qué precio hay que pagar. Es hora de entrar en la Buffettología avanzada. Pase la página.