Première période les « Agences émergées »

Le pouvoir des agences de notation | 117

Oui vous avez bien lu, pour financer les banques commerciales, la BCE

se réfère aux notes des agences. Non seulement les agences ont la

haute main sur l’émission de dettes privées ou publiques sur les mar-

chés obligataires, mais en plus elles peuvent fermer le canal du crédit

bancaire ou étouffer le financement d’un État. Ainsi que l’écrit Dominique Garabiol, membre du conseil scientifique du Think tank Res Publica :

« l’extension de leur rôle est le résultat d’une décision complètement

discrétionnaire des banques centrales et des régulateurs. Les agences

de notation sont des agents privés et un agent privé ne peut assu-

mer de politiques publiques. Fatalement, le poids que leur donnent les

banques centrales ou les régulateurs bancaires vient polluer les déci-

sions de notation et leur donne une teinte politique insupportable pour

les États, les citoyens et les agences elles-mêmes »2.

Licences 1, 2, 3 et 4

Pour nous résumer, les États, les banques centrales, les régulateurs ont

délégué aux agences le droit d’accorder ou non l’accès aux finance-

ments bancaires ou de marché. De ce fait, ils ont renforcé la légitimité

des agences et augmenté l’addiction de tout le système aux notes. Un

distingué universitaire américain, Frank Partnoy3, est allé jusqu’à pré-tendre que les agences de notation ne commercialisent pas de simples

notes. Selon lui, elles bénéficient de la réglementation pour se transfor-

mer en vendeur de « licences ». Ces « licences » donnent accès à tous

les guichets prévus par la réglementation, du financement des banques

par la BCE ou la Fed, aux émetteurs autorisés dans les portefeuilles des

assurances ou des caisses de retraite.

Première période les « Agences émergées »

Pendant cette longue période en Europe des années 1990 à 2008, les

trois grandes agences de notation sont très visibles et présentes dans

les médias. Elles sont « sûres d’elles et dominatrices » et n’hésitent pas à intervenir dans le débat public. Les investisseurs ont besoin d’elles,

car la plupart d’entre eux ne disposent pas de ressources en interne

pour réaliser des analyses financières de milliers d’émetteurs de dette.

Alors que les notes des agences sont disponibles en grand nombre,

2 Fondation Res Publica Dominique Garabiol, « Le rôle extravaguant des agences de notation », Le Monde du 11 mai 2011.

3 Frank Partnoy, Comment et pourquoi les agences de notation ne sont pas comme les autres gardiens, mai 2006, Université de San Diego.

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régulièrement mises à jour et gratuites. Alors pourquoi s’en priver ? Car il est nécessaire de se protéger d’éventuelles faillites d’émetteurs....

Se protéger des risques de faillite Obligations d’État et obligations risquées

Au cours des années 1980 à 2008, deux familles d’obligations coha-

bitent en Europe. Les obligations qualifiées de très sûres et les obliga-

tions jugées « risquées ». Les premières sont les obligations des États

européens (« les souveraines ») et les secondes celles qui sont émises

par le secteur privé (« les corporates »).

C’est pourquoi, lorsque le dépôt réalisé par la banque commerciale est

constitué d’obligations privées, celles-ci doivent être au minimum « no-

tées A ». Par contre, si la garantie apportée par l’établissement bancaire est constituée d’un portefeuille d’obligations d’États européens, celles-ci sont acceptées par la banque centrale sans exigence de notation

particulière.

Ce n’est que récemment, devant la défaillance de signatures d’États

comme la Russie entre le 27 janvier 1999 et le 8 décembre 2000 ou

bien encore l’Argentine entre le 6 novembre 2001 et le 1er juin 2005, et

surtout la Grèce à partir du 3 juillet 20154, qu’est réapparue la notion de

« risque souverain ».

Les notations deviennent officielles

Cette tendance à utiliser les notes s’est progressivement renforcée par

la suite tant dans le domaine bancaire que dans celui du secteur des

assurances.

Les différentes réglementations mises en place ces vingt dernières an-

nées ou qui rentrent progressivement en application, s’appuient sys-

tématiquement sur les notes des banques qui leur ont été décernées

par les agences. Ces réglementations, qui portent des noms aussi

poétiques que Bâle II, Bâle III ou bien encore Solvabilité II, exigent des établissements bancaires en fonction de la note obtenue de relever le

niveau des fonds propres qu’elles doivent présenter.

Les notations deviennent ainsi des références officielles exigées par

toutes les autorités de régulation dans le monde entier.

4 « Le Fonds européen de stabilité financière (FESF) a officialisé le défaut de paiement », Le Monde du 3 juillet 2015.

Le pouvoir des agences de notation | 119

Cela revient à confier aux agences le pouvoir d’attribuer les ressources financières aux différents émetteurs de dette, qu’ils soient publics ou

privés.

Et ce pouvoir leur a été conféré sans jamais que les autorités aient

exercé le moindre contrôle sur les agences de notation. La période de

« l’auto-régulation » des agences a duré depuis la date de leur création

jusqu’à la fin des années 2000.

Jusqu’à cette date les agences ont été laissées libres de s’organiser et

de choisir leurs méthodes de notation. Les autorités ont préféré croire

les déclarations des agences sur la qualité de leurs procédures de nota-tion sans jamais rien vérifier.

On peut comprendre que la demande de l’ESMA en 2010 de procéder

à la vérification des hypothèses contenues dans les méthodologies de

notation des agences apparaît à celles-ci comme une ingérence diffici-

lement acceptable, tout comme elles trouvent excessives les premières

règles qui leur sont imposées en Europe.

La valse des analystes et des agences pour lutter contre les conflits

d’intérêts

Afin de lutter contre les conflits d’intérêts entre sociétés cotées et responsables de la notation des agences, de nouvelles règles vont s’appli-

quer à l’avenir. En septembre 2010, une nouvelle réglementation a été

adoptée en Europe avec une application prévue en 2013-2014. Il est

ainsi prévu un changement d’analyste par société suivie afin de lutter

contre une possible complicité entre société notée et l’analyste. Chaque

analyste ne restera pas plus de 4 ans en place. La rotation des analystes

peut commencer !

Dans le même esprit, en novembre 2011, le projet de loi Barnier contient

deux dispositions phares : une rotation des agences de notation par

émetteur est instituée tous les 3 ans, et dans le cas où un émetteur émet

dix émissions par an (une banque par exemple), il a l’obligation de chan-

ger tous les ans d’agence de notation. Ce sont des dispositions voisines qui ont été prises à la suite du scandale ENRON, ce courtier en énergie

qui s’était assuré de la complicité de son cabinet d’audit pour falsifier

ses comptes. Il est maintenant obligatoire pour une société cotée d’ef-

fectuer un changement de commissaire aux comptes au bout d’une pé-

riode de 6 années. Cette rotation des « C.A.C. » est sensée prémunir

de toute malversation sur la comptabilité. La rotation des agences doit

permettre d’éviter une forme de connivence.

120 | La comédie de la notation

Mais toutes ces précautions n’empêchent nullement de simples erreurs de calcul.

Les États-Unis dégradés

Combien d’heures pour traquer les « erreurs de calculette » ?

En 2011, la dégradation de la note américaine avait donné lieu à la pu-

blication d’informations par S&P qui contenaient une erreur de calcul de 2 000 milliards de dollars, l’équivalent du PIB de la France !

S&P a alors reconnu son erreur mais n’est pas revenue sur la note.

Il faut bien réaliser que les agences commettent parfois des erreurs de

calcul.

En Europe, les langues se délient et quelques émetteurs confient, lors

de discrets symposiums avoir réussi à faire rectifier les chiffres erronés figurant dans les études des agences et parfois même avoir obtenu de

faire évoluer la méthodologie de l’agence, pas toujours bien adaptée à l’analyse de certains secteurs, quand ce n’était pas la note...

Il a été institué en Europe, à la demande des autorités, la règle des

12 heures. En cas de changement de note l’agence doit respecter un

délai de 12 heures entre le moment où elle informe l’émetteur et celui

de sa publication auprès du public. Ce délai est supposé suffisant pour

laisser aux services financiers de l’émetteur le temps nécessaire pour

vérifier les données contenues dans le rapport de l’agence afin de faire

rectifier d’éventuelles erreurs matérielles.

Cette réforme européenne a été imposée aux agences, à leur grand

scandale, puisqu’elles dénoncent depuis, le risque de multiplication de

fuites qui sont autant de délits d’initiés potentiels.

Il est vrai que dans le reste du monde ce délai n’est que de deux heures

seulement. À vrai dire, aux États-Unis, on le regretterait presque !

Les États-Unis perdent leur triple A

Le 6 juillet 2011, à la suite de l’annonce par S&P de la dégradation de la note américaine, un porte-parole du Trésor affirme que cette décision

est « entachée » d’une erreur de calcul de 2 000 milliards de dollars.

Rappelons les faits. Comme le veut la tradition, S&P a informé en début d’après-midi le Trésor de sa décision de dégradation de la note des

États-Unis, avant de la rendre publique. C’est l’occasion pour le gouver-

nement de signaler des erreurs matérielles. Et des erreurs matérielles, Le pouvoir des agences de notation | 121

les services de l’exécutif en trouvent quelques-unes. Les responsables américains découvrent que les projections de S&P sur dix ans du déficit budgétaire et de la dette publique ne coïncident pas avec les chiffres

issus des travaux du Bureau du budget du Congrès (le CBO).

En effet, le chiffre de la dette publique américaine calculé par S&P ressort à 93 % du PIB contre 85 % attendu. Cela fait un écart de 2 000

milliards de dollars.

Face aux protestations du gouvernement, l’agence de notation com-

mence par se défendre. Elle affirme être partie des travaux du CBO, en

retenant une projection « alternative » des dépenses de l’État, jugée par

elle, plus réaliste.

Après discussions, elle accepte cependant de revenir aux prévisions

initiales.

Le Trésor lui conseille alors de se donner du temps pour revoir les

chiffres à froid.

Mais loin de se déjuger, Standard & Poor’s ne revient pas sur sa dé-

cision. Elle persiste et signe à vouloir dégrader la note américaine de

triple A à double A +, et comme si cela ne suffisait pas, avec en plus

« une perspective négative ». Ce qui signifie dans le langage de l’agence

que, dans les deux ans à venir, il existe une probabilité d’une chance sur deux, d’une nouvelle dégradation de la note américaine.