Les agences de notation extra-financière

Quels sont ces conflits d’intérêts que peuvent rencontrer les gérants ou les analystes ISR des grandes sociétés de gestion appartenant à

des groupes bancaires ? On peut imaginer qu’une société cotée, mé-

contente des votes d’une société de gestion lors de son assemblée gé-

nérale, décide de punir la banque actionnaire de ce gestionnaire, en

donnant instruction à toutes les filiales du groupe de ne pas travailler

avec ladite banque pendant une année...

Les agences de notation extra-financière

L’analyse extra-financière s’est développée à la fin des années 1990.

Elle consiste à évaluer les politiques environnementales, sociales et de

gouvernance (ESG) des entreprises, des États ou de tout autre type

d’émetteurs (collectivités locales, organismes supra nationaux...). « À

partir de cette analyse l’agence attribue une note à l’émetteur. Cette

notation est utilisée par les sociétés de gestion pour la constitution de

leurs fonds ISR. »51

Contrairement aux agences de notation financière traditionnelles, ici le

modèle est celui de l’« investisseur / payeur ». « Les informations sont des données publiques issues des entreprises, mais aussi des ONG, d’organismes gouvernementaux ou de syndicats... » Agences spécialisées,

mais aussi brokers (courtiers), agences de presse financière ou presta-taires de services financiers (Bloomberg, MSCI, Thomson Reuters) four-

nissent des analyses ou des bases de données extra-financières. Les

agences locales, régionales ou internationales sont très nombreuses.

Il en apparaît encore chaque année, comme EcoVadis, une agence de

notation, créée en 2007, qui note les fournisseurs des grands industriels

et qui figure maintenant dans les appels d’offre de ces derniers.

Un processus de concentration du secteur

Selon Novethic52 : « Les principales agences de notation extra-finan-

cière généralistes à portée internationale opérant en France sont

Vigeo (France), MSCI ESG Research (États-Unis), EIRIS (Royaume-

Uni), oekom research (Allemagne), Inrate (Suisse), Solaron (Inde)

et Sustainalytics (Pays-Bas). La plupart d’entre elles sont la résul-

tante de fusions, acquisitions ou rapprochements entre acteurs histo-

riques créés dans les années 90. Ces mouvements de consolidation

51

Novethic recherche, octobre 2014, « Panorama des agences de notation extra-financière ».

52

Idem supra.

« Et Dieu dans tout ça ? » | 217

s’expliquent en partie par le modèle économique rendu plus complexe par la recherche d’indépendance vis-à-vis des acteurs analysés et par

la fragilité financière des agences pionnières. Ainsi, Vigeo, née de

l’absorption d’ARESE en 2002, s’est implantée en Belgique en 2005

grâce au rachat de Stock at Stake, le bureau d’étude d’Ethibel (au-

jourd’hui Vigeo Belgium), et en Italie en 2007 par le rachat d’Avanzi

SRI Research (aujourd’hui Vigeo Italia). Sustainalytics est quant à elle

le résultat d’un regroupement en 2008 d’anciens membres de SIRI

Company1 : Analistas Internacionales en Sostenibilidad (Espagne),

Dutch Sustainability Research (Pays-Bas) et Scoris (Allemagne).

MSCI ESG Research est née de l’absorption de RiskMetrics par MSCI,

spécialiste de la production d’indices financiers, en 2010 ». L’année

2016 a vu l’agence Trucost plc, le leader de l’analyse des données des

risques carbone et environnementaux, être rachetée par S&P Global

Indices, comme Sustainalytics l’a été par Morningstar.

Une agence intégrée, une agence d’un nouveau type

Le 6 mars 2017, « Spread Research et EthiFinance annoncent leur rap-

prochement en vue de créer la première agence de notation intégrée fi-

nancière et extra financière des ETI et grandes entreprises en Europe...

OceanofPDF.com Créée en 2004, Spread Research est un fournisseur de recherche cré-

dit indépendant et une agence de notation financière. La société est

enregistrée comme agence de notation financière auprès de l’Autorité

européenne des marchés financiers (European Securities and Markets

Authority – ESMA) depuis juillet 2013 et comme ECAI (External Credit

Assessment Institution) auprès de l’EBA (European Banking Authority)

et de l’EIOPA (European Insurance and Occupational Pensions

Authority)... Créée en 2004, EthiFinance est une agence d’analyse et

de conseil extra-financiers »53.

Dans cette nébuleuse, attardons-nous sur quatre agences de notation

extra-financière importantes pour les sociétés cotées en France, car uti-

lisées par de nombreuses sociétés de gestion ISR.

Nous tenons quatre cartes en main, quatre as de la notation extra-financière.

As de cœur : RobecoSAM

C’est historiquement la première agence à avoir industrialisé l’analyse

extra-financière. En effet, dans un portefeuille d’investisseurs

53 https://www.ethifinance.com/rapprochement-de-spread-research-

dethifinance-creer-1ere-

agence-integree-de-notation-financiere-extra-financiere/

218 | La comédie de la notation institutionnels en actions, on trouve entre 60 et 100 sociétés différentes.

Quand il s’agit d’un investissement en obligations, ce sont, parfois,

plusieurs centaines de lignes (et presque autant d’émetteurs) qui figurent dans le portefeuille. Il faut être capable de fournir autant d’analyses

qu’il existe d’émetteurs, avec une méthodologie unique qui permet

d’informer plusieurs centaines d’investisseurs et de sociétés de gestion

internationales de manière simultanée. Une méthodologie, qualifiée de

« robuste » par plusieurs acteurs.

« Fondé en 1995, RobecoSAM est un spécialiste de l’investissement

axé exclusivement sur le développement durable. Il offre des services

de gestion d’actifs, des indices, des analyses d’impact et des inves-

tissements, des évaluations de durabilité et des services d’analyse

comparative. Avec les Indices S & P Dow Jones, RobecoSAM publie

le Dow Jones Sustainability Indices (DJSI) mondialement reconnu

ainsi que la série S&P ESG Factor Weighted Index, la première fa-

mille d’indices à considérer l’ESG comme un facteur de performance

autonome utilisant la méthodologie RobecoSAM Smart ESG. Elle

couvre à travers son analyse ESG annuelle environ 4 500 socié-

tés cotées. RobecoSAM a compilé l’une des bases de données les

plus complètes au monde sur les informations financières durables.

RobecoSAM est une société sœur de Robeco, célèbre société de ges-tion néerlandaise, fondée en 1929. RobecoSAM est signataire du PRI,

du Pacte Mondial des Nations Unies et de Climate Action 100+,...,

ainsi qu’un membre d’Eurosif, ... du Carbon Disclosure Project (CDP)

et de la Portfolio Decarbonization Coalition (PDC). Au 31 décembre

2017, RobecoSAM détenait des actifs sous gestion, des conseils et / ou

des licences pour environ 20 milliards USD. »54.

As de carreau : CDP

C’est Novethic qui détaille l’histoire de CDP55 : « CDP est une organi-

sation internationale à but non lucratif, anciennement appelée “Carbon

Disclosure Project” jusqu’à fin 2012. Elle détient la base de données

mondiale la plus importante sur la performance environnementale des

villes et des entreprises. CDP encourage les investisseurs, les entre-

prises et les villes à prendre des mesures afin de construire une éco-

nomie réellement durable, en mesurant et comprenant leur impact sur

l’environnement.

54 http://www.robecosam.com/en/about-us/about-robecosam.jsp

55 https://www.novethic.fr/lexique/detail/cdp.html

« Et Dieu dans tout ça ? » | 219

Depuis 2003, elle effectue une campagne annuelle à l’aide d’un questionnaire pour recueillir des informations sur les émissions de gaz à ef-

fet de serre (GES) des entreprises. En 2010, un module “Oil and Gas” a été ajouté. La même années, le CDP étend son champ d’action en

proposant une enquête annuelle sur la gestion de l’eau “CDP Water”

et, en 2013, une autre enquête à propos de l’impact sur les forêts “CDP

Forests” ».

Jusqu’à 2016, la méthode d’évaluation de CDP reposait sur le Climate

Disclosure Score et le Climate Performance Band. Depuis, seul le Level

of Engagement Score (A-D) est donné. Les entreprises sont alors éva-

luées sur la base de 4 critères : les levels (ou niveaux) :

– Leadership (A) : les « best practices » ou les meilleurs pratiques des

entreprises ;

– Management (B) : la gestion environnementale ;

– Awareness (C) : les entreprises conscientes de l’influence des

questions environnementales ;

– Disclosure (D) : l’entreprise fournit toutes les données requises et

répond à toutes les questions du questionnaire.

Le CDP regroupe 650 investisseurs avec 87 milliards de dollars d’actifs.

Plus de 5 600 entreprises et 533 villes ont répondu à ce questionnaire

sur les changements climatiques, l’eau, la forêt et la chaîne d’approvi-

sionnement en 2017. Grâce au CDP, 71 États et régions dans le monde

mesurent désormais leur impact sur l’environnement.

Le CDP est considéré par les émetteurs comme « le bon élève de la

classe » des agences de notation extra-financière. Le CDP est très pé-

dagogique, avec des « guidelines » (lignes directrices) expliquant la

pondération des critères mais aussi ce qui est attendu.

As de pic : oekom

Oekom research AG a été créée en 1993 en Allemagne au sein de

la maison d’édition spécialisée dans l’environnement Ökom (fondée en

1989)56. L’agence s’est développée avec l’attribution de notations en-

vironnementales et par l’analyse de sociétés non cotées et des États.

Aujourd’hui, oekom fournit des informations sur la performance ESG des

entreprises, des secteurs d’activité, des collectivités et des États. Le capital oekom est détenue à hauteur de 90 % par des investisseurs privés

et du solde de 10 % par un groupe d’investisseurs institutionnels, dont

56 Début 2018, ISS a acheté oekom research AG, désormais dénommé ISS – Oekom.

220 | La comédie de la notation

une fondation environnementale, une maison d’édition et deux ordres religieux.

Oekom compte parmi ses clients des institutionnels allemands et au-

trichiens. L’agence réalise une enquête annuelle, avec parfois en cours

d’année un « flash », qui lui est demandé par un de ses clients investis-

seurs, sur un sujet d’actualité.

As de trèfle : Vigeo Eiris

C’est toujours Novethic qui nous sert de guide : « Après avoir absor-

bée ARESE en 2002, Vigeo est fondée par Nicole Notat. Vigeo éva-

lue la Responsabilité sociale des organisations (Entreprises, États,

Collectivités locales, Associations). L’agence a développé un référen-

tiel et une méthodologie de notation déclinés à travers deux marques

métiers : Vigeo rating... (qui) offre une large gamme de produits et

services destinés aux investisseurs et gestionnaires d’actifs ; et Vigeo

entreprise, qui intervient auprès des organisations de toute taille, des

secteurs publics et privés dans l’audit, l’accompagnement des équipes

et l’intégration de critères RSE/ESG (...)Le capital de Vigeo est statu-

tairement réparti en trois collèges : les gestionnaires financiers et fonds de pension, à un peu plus de 47 % au sein duquel le groupe BPCE

est actionnaire de référence ; les organisations syndicales, personnes

et entités connues pour leurs compétences RSE, à hauteur de 27% ;

enfin les entreprises, à hauteur de 26 % (avec un plafond de 45 % de

ce collège d’actionnaires)... Le Conseil d’administration est composé

de 3 représentants de chaque collège d’actionnaires, aux côtés des-

quels siègent 5 administrateurs indépendants. Le Conseil scientifique

composé d’experts indépendants valide et challenge les choix métho-

dologiques et veille à leur bonne application ».

En 2015, à la suite de la fusion de Vigeo avec le britannique Eiris, Nicole Notat est devenue présidente de Vigeo Eiris. En 2018, elle est présidente non exécutive de Vigeo Eiris. Nicole Notat a succédé entre 2011

et 2013 à Denis Kessler, à la tête de l’association « Le Siècle ».

Le Siècle

« Le Siècle », organise une fois par mois à Paris un dîner de person-

nalités venues de tous les horizons. Comme le raconte le journal Les

Echos57 : « Chaque fin de mois, ce que le Tout-Paris compte de plus

instruit, de plus puissant ou de plus ambitieux se hâte pour rejoindre les prestigieux dîners du Siècle. Sous les lustres en cristal des salons du

57 Les Echos, « À quoi sert encore le Siècle ? », 3 février 2017.

« Et Dieu dans tout ça ? » | 221

Cercle de l’Union interalliée, rue du Faubourg Saint-Honoré, à deux pas du palais de l’Élysée, se pressent ministres et parlementaires, patrons

du CAC 40, hauts fonctionnaires, avocats et magistrats en vue, man-

darins hospitaliers, chercheurs, universitaires, journalistes et quelques

artistes triés sur le volet. “C’est la cour, résume d’un mot le journaliste Éric Le Boucher (Les Échos), qui a rejoint le club il y a deux ans. Tous

les gens qui ont du pouvoir s’y retrouvent.” L’annuaire des membres, pu-

blié en juin dernier, recense plus de 600 noms, auxquels s’ajoutent les

invités. Y figurent Nicolas Sarkozy, François Fillon, Nathalie Kosciusko-

Morizet, Jean-François Copé, François Baroin, Rachida Dati, Jean-Yves

Le Drian, Emmanuel Macron, Bernard Cazeneuve, Aurélie Filippetti, Nicole Notat et Jean-Claude Mailly, Frédéric Oudéa, Stéphane Richard,

Gilles Pelisson et Guillaume Pépy, Patrick Poivre d’Arvor, David Pujadas,

Michel Field, Alain Ducasse, Guillaume Gallienne.

Le Siècle reste surtout le plus grand réseau de la capitale. “On a tout

le monde sous la main, et tout le monde parle. Si on a besoin de voir

quelqu’un, on est sûr de le trouver, on évite ainsi de passer par une secrétaire et d’attendre trois semaines un rendez-vous”, explique un habitué. »

En mars 2018, Nicole Notat a été nommée déléguée à l’Organisation

Internationale du Travail (OIT) ont annoncé la ministre du Travail, Muriel Pénicaud et le ministre des Affaires étrangères, Jean-Yves Le Drian,

dans un communiqué commun.

Les méthodes de notation des agences extra-financière

Vigeo est souvent critiquée, en raison de la personnalité de sa dirigeante, Nicole Notat qui cumule les mandats et qui risque en permanence le

conflit d’intérêts.

Vigeo trop décriée, aux dires de quelques émetteurs. Puisqu’elle a une

approche équilibrée, transparente, avec une notation tous les deux ans,

basée sur un référentiel bien construit autour du triptyque :

– politiques : RSE, objectifs ;

– déploiement : il faut prouver que les politiques sont bien déployées

sur le terrain ;

– résultats : démontrer que les résultats sont conformes aux engage-ments ou bien expliquer les écarts.

D’autres agences concurrentes n’ont pas toujours cette transparence

de méthodologie, les entreprises connaissent la pondération des cri-

tères, mais sont moins à l’aise par rapport à leurs attentes.

222 | La comédie de la notation

Si les notations sont réalisées tous les deux ans chez Vigeo, c’est chaque année pour RobecoSAM et le CDP.

Il existe deux méthodologies de questionnement des entreprises chez

les agences.

Première méthode, un questionnaire « ouvert », comme par exemple

pour RobecoSAM et Vigeo, où des questions sont posées sans avoir

auparavant été renseignées avec des éléments fournis par les évalua-

teurs à partir des données figurant dans les documents publiés par les

sociétés.

Seconde méthode avec l’envoi d’un pré-profil, rempli par l’évaluateur

à partir des informations figurant dans les documents publics. Les so-

ciétés doivent l’amender ou le compléter, c’est le cas chez oekom ou

Sustainalytics.

Vigeo c’est 1 + 2 = 3

– 1. c’est-à-dire un questionnaire vierge à remplir ;

– 2. l’envoi d’un pré-profil à commenter ;

– 3. la publication d’un profil définitif.

Ce sont les entreprises cotées qui remplissent leurs enquêtes. Elles se

plaignent fréquemment de l’aspect chronophage de l’exercice.

Les clés du coffre de l’ISR

L’une des forces des agences de notation extra-financière repose sur

l’existence d’indices extra-financiers. Ce sont les agences qui les ali-

mentent en fonction de leurs notations. Ce sont leurs notes qui donnent

les clés du coffre des fonds ISR. Il est toujours important pour une so-

ciété cotée d’appartenir à un indice reconnu par les investisseurs. Ceux-

ci sont souvent contraints d’investir uniquement dans les valeurs appar-

tenant aux principaux indices, en matière de gestion ISR plus encore

qu’en gestion classique. Pour les sociétés cotées hors des indices ISR

point de salut ! Les investisseurs responsables ne les achèteront pas.

Le classement des indices de développement durable

En premier, RobecoSAM qui est à la base de la sélection des sociétés

qui figurent dans le DJ Sustainability Index. Ensuite, les indices Euronext Vigeo, bien connus en France.

« Et Dieu dans tout ça ? » | 223

Et enfin, les indices anglais FTSE4Goods, établis par la société FTSE (Financial Times Stock Exchange) familièrement appe-

lée : « footsie ». Les indices boursiers socialement responsables FTSE4Goods sont composés d’entreprises évaluées par l’agence de

notation extra-financière anglaise EIRIS, rachetée en 2015 par Vigeo.

Sont exclus des indices FTSE4Good : les producteurs de tabac, les so-

ciétés fabriquant des systèmes complets d’armes nucléaires ou fournis-

seurs de composants stratégiques ou de services pour ces armes, les

sociétés possédant ou exploitant des centrales électriques nucléaires

et celles exerçant des activités d’extraction ou de production d’uranium.

Ces indices couvrent les zones Europe, Grande-Bretagne, États-Unis

et Monde.

Les méthodes des agences en matière d’analyse extra-financière ne

correspondent à aucun référentiel officiel. Chacune met au point sa

propre méthodologie. Aucune autorité de régulation n’intervient dans ce

domaine. Aussi les critiques fusent-elles car les agences valident la dé-

marche principalement sur l’analyse de la performance extra-financière

de l’émetteur. Or, pour cela, les agences basent l’essentiel de leurs ana-

lyses sur les documents remis par l’entreprise elle-même.

Parfois certaines agences peuvent poser des questions jugées déran-

geantes, par exemple sur les budgets en matière de lobbying, ou bien

sur le montant des cotisations versées aux syndicats professionnels,

voir même en s’interrogeant sur d’éventuels financement des partis poli-tiques... Même si la loi oblige les entreprises à déclarer leurs dépenses